雨中情防水:多次因环保问题遭监管部门处罚，未来仍存风险

近年来，国家相继出台了一系列政策和规划文件，以规范和指导建筑防水材料行业的良性、健康发展。随着国家和社会对环保要求的日益提高，国家颁布和采用了更高的环保标准、能耗标准，国家相关节能环保产业约束政策对雨中情所处行业的环保压力倍增。根据照顾说明书显示，报告期内，雨中情还存在部分生产主体的排污许可证续期不连续、部分新生产主体投产后再取得排污许可证的情形，仅2020—2021年雨中情就因环保和安全生产违规问题多次遭到监管部门处罚：

（1）2021年9月3日，潍坊市生态环境局针对山东雨中情自粘防水卷材生产线涂油覆膜工序部分废气无组织排放事项处以6.5万元罚款。

（2）2021年3月29日，寿光市应急管理局对山东雨中情“未建立安全生产教育和培训档案、未如实记录安全生产教育和培训的时间、内容、参加人员以及考核结果”等情况给予人民币3.7万元的行政处罚。

（3）2020年6月11日，咸阳市生态环境局大西安（咸阳）文化体育功能区分局针对陕西雨中情“改性卷材正在上沙，卸沙时控制扬尘措施不到位”等情况给予罚款1万元的行政处罚。

毛利高于行业龙头，真实性需打问号

发行人报告期内的毛利率高于龙头企业的平均值，如下表四所示，可比上市公司各期毛利率平均分别为34.25%、36.12%、39.06%以及30.75%,而发行人各期毛利为36.65%、42.03%、43.38%、37.4%，各期均高于前者，要知道这三家可比公司是行业的“一超多强”，具备非常好的规模经济，甚至已经打通上下游及相关产业链，相比发行人来讲他们能做到更低的成本。按常理来讲，三家可比公司的毛利应该远高于雨中情，可事实却恰恰相反。

发行人在招股书中解释该情况是由于公司直销毛利率均高于经销毛利率所致，两者毛利相差15%左右，而发行人直销规模较大，产品销售主要以直销销售为主，各期直销销售占收入比例在90%左右，因此造成毛利高于同行。那么，如果还原相同经销规模后的毛利率呢？我们来看下表五，在假设与同行相同的经销比例下，发行人的毛利仍然与三位巨头基本持平，2018年度、2019年度、2020年度毛利率分别为32.10%、36.12%和39.06%，各期甚至是高于东方雨虹和科顺股份，这显然非常不合理。用大家日常调侃的话说，雨中情真是一个“神奇”的公司，但其中真正的奥妙，大家可以细细琢磨。

综上所述，近几年随着行业内部不断并购整合和头部企业持续扩产，叠加国家针对防水建筑材料的环保、质量控制政策趋严，市场集中度逐步向行业龙头企业倾斜，落后产能将逐渐退出，雨中情在面对竞争压力日益加剧的环境下将面临更多压力，无论是流动性问题还是坏账风险，都可能在未来给公司业绩带来较大冲击，同时环保问题久悬于头顶，如果迟迟不能改善和解决，未来发展将受到极大限制，虽然雨中情可借助IPO获得资本市场的助力，但如果忽视相关问题的话，投资者也会用脚投票。